Le Obbligazioni

Quando si parla di investimenti, le obbligazioni non possono non occupare un posto centrale in un portafoglio ben diversificato. Nonostante in molti sensi siano strumenti più semplici delle azioni, la loro logica di funzionamento è spesso fraintesa.

In questa guida spieghiamo cosa sono le obbligazioni, come funzionano, che caratteristiche possono avere e che ruolo possono svolgere in una strategia di investimento consapevole.

1. Cosa sono

Un'obbligazione è, nella sua essenza, un prestito. Chi la emette, uno Stato, un ente pubblico o una società privata, sta chiedendo denaro in prestito al mercato, impegnandosi a restituirlo entro una data precisa e a pagare nel frattempo un interesse periodico, che rappresenta la remunerazione del denaro ricevuto.

Chi compra un'obbligazione diventa creditore nei confronti dell'emittente. A differenza dell'azionista, l'obbligazionista non partecipa agli utili dell'azienda e non ha diritto di voto. In compenso, ha un diritto contrattuale e prioritario: se le cose vanno male, gli obbligazionisti devono essere rimborsati prima degli azionisti.

I tre elementi essenziali di ogni obbligazione sono:

• Valore nominale: la somma che l'emittente si impegna a restituire alla scadenza. Di solito è 1.000€ o un multiplo.

• Cedola: l'interesse periodico pagato sull'obbligazione, espresso come percentuale del valore nominale. Una cedola del 4% su un nominale di 1.000€ corrisponde a 40€ l'anno. Le cedole di solito vengono pagate annualmente, semestralmente o trimestralmente.

• Scadenza: la data in cui il capitale viene rimborsato e il prestito si chiude.

2. Le tipologie di obbligazioni

Il mercato obbligazionario è molto ampio. Le principali distinzioni riguardano chi emette il titolo e come è strutturato il flusso dei pagamenti.

Per tipologia di emittente
Obbligazioni governative

Sono emesse da Stati sovrani. In Italia le più conosciute sono i BTP (obbligazioni a tasso fisso con scadenze che vanno da 18 mesi a 50 anni), i BOT (scadenze entro 1 anno, senza cedole) e i BTP Italia (indicizzati all'inflazione). All'estero le stesse obbligazioni hanno nomi diversi. Ad esempio:

• In Germania: i BuBill (scadenze entro 12 mesi), gli Schatz (entro 2 anni), i Bobl (entro 5 anni) e i Bund (oltre i 5 anni)

• Negli Stati Uniti: i T-Bill (equivalenti dei BOT), i T-Note (tasso fisso, scadenze entro 10 anni) e i T-Bond (scadenze tra 10 e 30 anni)

Il livello di rischio di un’obbligazione governativa dipende dalla solidità creditizia del paese emittente. In Europa, le obbligazioni tedesche sono considerate le meno rischiose e per questo offrono rendimenti inferiori a quelle emesse da altri paesi a parità di scadenza. Le obbligazioni di paesi emergenti o con problemi fiscali incorporano premi per il rischio più elevati e quindi rendimenti maggiori.

Obbligazioni corporate (societarie)

Sono emesse da società private con la finalità di raccogliere capitali. A differenza di un prestito bancario, permettono alle aziende di rivolgersi direttamente al mercato dei capitali, diversificando le proprie fonti di finanziamento.

In base alla solidità creditizia dell'emittente, si distinguono principalmente in:

• Investment grade: emesse da società con solido merito creditizio (rating BBB- o superiore secondo S&P). Il rischio su queste obbligazioni è tipicamente basso, quindi offrono dei rendimenti più contenuti rispetto alle obbligazioni High yield.

• High yield: emesse da società con rating BB+ o inferiore. Offrono rendimenti più elevati per compensare il maggiore rischio di insolvenza.

Una nota importante sui tagli minimi delle obbligazioni corporate
Fino al 2009, molte obbligazioni corporate erano accessibili anche ai piccoli investitori con tagli da 1.000€. A partire dal 2012 si è consolidata la prassi di emettere obbligazioni corporate con tagli minimi di 100.000€.

Il risultato pratico è che la maggior parte delle obbligazioni corporate emesse non è direttamente accessibile al risparmiatore individuale, se non attraverso fondi obbligazionari o ETF che le aggregano in un unico strumento diversificato.

Per struttura dei pagamenti
Tasso fisso e tasso variabile

• Tasso fisso: la cedola è stabilita al momento dell'emissione e rimane invariata per tutta la vita del titolo.

• Tasso variabile: la cedola si aggiusta periodicamente in base a un indice di riferimento (come l'Euribor).

Indicizzate all'inflazione
La cedola (e talvolta il capitale) è agganciata all'andamento dell'inflazione. 

Zero coupon
Non pagano cedole periodiche. Vengono emesse sotto la pari (ad esempio a 750€) e rimborsate al valore nominale (1.000€) alla scadenza. Il rendimento è interamente rappresentato dallo scarto tra prezzo di acquisto e valore di rimborso.

3. Come funzionano

Immagina che lo Stato italiano emetta un BTP con queste caratteristiche:

• Valore nominale: 1.000€

• Cedola: 3,5% annuo, pagata semestralmente

• Scadenza: 10 anni

Se acquisti questo titolo alla pari (cioè a 1.000€), ogni sei mesi ricevi 17,50€ di cedola. Dopo 10 anni, ti vengono restituiti i 1.000€ iniziali. Il rendimento totale, in assenza di altre variabili, è il 3,5% annuo.

Ma le obbligazioni non si comprano sempre alla pari. Sul mercato secondario, dove i titoli già emessi vengono scambiati tra investitori, il prezzo oscilla continuamente. E qui entra in gioco uno dei concetti più importanti per valutare un'obbligazione: lo yield to maturity.

Lo yield to maturity (YTM), o rendimento a scadenza, è il tasso di rendimento complessivo che un investitore ottiene acquistando un'obbligazione al prezzo di mercato attuale e tenendola fino alla scadenza. Tiene conto di tre componenti insieme: le cedole periodiche, la differenza tra prezzo pagato e valore nominale rimborsato a scadenza, e il tempo che manca alla scadenza stessa. Lo YTM è l’indicatore corretto per confrontare obbligazioni diverse tra loro, con cedole, prezzi e scadenze differenti.

4. La relazione con i tassi di interesse

Il prezzo delle obbligazioni si muove in direzione opposta ai tassi di interesse. Questo è uno dei meccanismi fondamentali della finanza.

Immagina di possedere un'obbligazione con cedola del 3%. Un anno dopo l'acquisto, i tassi di interesse di mercato salgono al 5%. Un nuovo investitore può ora comprare obbligazioni simili (emittente comparabile e stessa scadenza) che rendono il 5%. La tua, che paga solo il 3%, diventa meno conveniente, e quindi il suo prezzo di mercato scende, fino al punto in cui il rendimento effettivo (cedola + differenza tra prezzo pagato e valore nominale a scadenza) diventa competitivo con il 5%.

Vale anche il contrario: se i tassi scendono al 2%, la tua obbligazione al 3% diventa improvvisamente più attraente, e il suo prezzo sale.

Questo meccanismo ha un'importante implicazione pratica: chi acquista obbligazioni per tenerle fino a scadenza non subisce questo rischio di prezzo, infatti riceverà comunque le cedole e il rimborso del nominale come pattuito. Chi invece potrebbe dover vendere prima della scadenza è esposto alla volatilità del prezzo.

Duration modificata: la sensibilità del prezzo ai tassi di interesse

La duration modificata è un indicatore molto importante che indica quanto è sensibile il prezzo di un'obbligazione alle variazioni dei tassi. In sintesi:

• Obbligazioni a lunga scadenza hanno duration elevata: il loro prezzo oscilla molto al variare dei tassi

• Obbligazioni a breve scadenza hanno duration bassa: il prezzo è più stabile

Una duration modificata di 7 anni significa che, a fronte di un rialzo dei tassi dell'1%, il prezzo dell'obbligazione scende di circa il 7%. Al contrario, se i tassi scendono dell’1%, il prezzo aumenta di circa il 7%.

5. I rischi dell’investimento obbligazionario

Le obbligazioni sono spesso percepite come lo strumento "privo di rischio" del portafoglio. In realtà, come tutti gli strumenti finanziari, anche le obbligazioni sono esposte a diversi rischi. Ecco i principali rischi che ogni investitore in obbligazioni deve conoscere e tenere in conto:

Rischio di credito (o di default)

È il rischio che l'emittente non sia in grado di pagare le cedole o di rimborsare il capitale. Può riguardare sia emittenti corporate che, in casi estremi, emittenti sovrani.

Rischio tasso di interesse

Questo rischio è causato dalla relazione inversa tra prezzi delle obbligazioni e tassi di interesse: quando i tassi salgono, i prezzi delle obbligazioni già in circolazione scendono. Questo rischio è tanto più elevato quanto più lunga è la scadenza del titolo. Chi compra dei titoli a tasso fisso con scadenza lontane e deve vendere prima della scadenza, può subire delle perdite anche consistenti in un contesto di rialzo dei tassi.

Rischio di liquidità

Non tutte le obbligazioni si comprano e vendono con la stessa facilità. I titoli di Stato dei grandi paesi sono estremamente liquidi; alcune emissioni corporate minori o di paesi emergenti possono essere difficili da liquidare rapidamente senza accettare uno sconto significativo sul prezzo.

Rischio valutario

Se si investe in obbligazioni denominate in valuta estera (ad esempio in dollari o in sterline), le variazioni del tasso di cambio influenzano il rendimento complessivo in euro. Un'obbligazione americana che rende il 5% in dollari può trasformarsi in un rendimento molto inferiore, o addirittura negativo, se il dollaro si deprezza rispetto all'euro.

Rischio di reinvestimento

Le cedole ricevute devono essere reinvestite per capitalizzare il rendimento nel tempo. Se nel frattempo i tassi di mercato sono scesi, le nuove cedole verranno reinvestite a condizioni peggiori rispetto a quelle iniziali, riducendo il rendimento complessivo rispetto a quanto atteso.

6. Il ruolo delle obbligazioni in un portafoglio diversificato

Le obbligazioni svolgono funzioni diverse a seconda del contesto e dell'obiettivo dell'investitore.

Generazione di reddito

Le cedole offrono un flusso di cassa prevedibile e regolare, a differenza dei dividendi azionari che possono essere ridotti o sospesi, e delle plusvalenze che richiedono di vendere azioni il cui prezzo è in media più volatile di quello delle obbligazioni. Questa prevedibilità rende le obbligazioni un componente utile per chi vuole che il portafoglio generi reddito periodico. Ma non significa che un portafoglio orientato al reddito debba essere composto esclusivamente di obbligazioni. La quota obbligazionaria va sempre calibrata in funzione dell'orizzonte temporale, della tolleranza al rischio e degli altri asset detenuti.

Riduzione della volatilità complessiva

In un portafoglio diversificato, le obbligazioni svolgono spesso un ruolo di bilanciamento rispetto alle azioni. La logica è questa: quando l'economia rallenta o entra in recessione, le banche centrali tendono a tagliare i tassi di interesse per stimolare la crescita. Tassi più bassi fanno salire i prezzi delle obbligazioni già in circolazione, proprio nel momento in cui i mercati azionari sono sotto pressione. Questa tendenza a muoversi in direzioni opposte è quella che si chiama correlazione negativa tra azioni e obbligazioni.

Non funziona sempre allo stesso modo, però. Nel 2022, con un'inflazione elevata e un rialzo aggressivo e rapido dei tassi, sia azioni che obbligazioni hanno perso valore contemporaneamente. Un promemoria utile che nessuna relazione tra asset class è garantita in tutti i contesti di mercato.

Adeguamento al rischio nel ciclo di vita

Man mano che l'investitore si avvicina alla pensione o a un obiettivo finanziario specifico, aumentare la quota obbligazionaria riduce il rischio di trovarsi in una fase di mercato negativa proprio quando si ha bisogno del capitale. Le obbligazioni a breve scadenza, in particolare, svolgono il ruolo di "parcheggio sicuro".

Considerazioni Finali

Le obbligazioni sono una componente essenziale di qualsiasi portafoglio ben costruito, capace di generare reddito, ridurre la volatilità e proteggere il capitale nei momenti di stress dei mercati.

Prima di investire in obbligazioni è importante:

• Definire l'orizzonte temporale

• Valutare il merito creditizio dell'emittente: non tutte le obbligazioni sono uguali; una cedola alta è spesso il segnale di un rischio più elevato

• Considerare il contesto dei tassi di interesse

• Non ignorare l'inflazione: il rendimento nominale non è quello che conta; conta il rendimento reale, cioè quello al netto dell’effetto dell’inflazione

• Diversificare: come per le azioni, concentrare il capitale su un solo emittente o un solo tipo di obbligazione è una fonte di rischio evitabile